30년 국채가 10년 국채보다 쌌던 36개월의 끝

재정경제부가 국채시장 통계로 고시하는 국채수익률 표는 만기가 짧은 구간부터 긴 구간 순으로 나열된다. 지난 26일 자 표를 만기 순서대로 살펴보면 3년물이 3.817%, 10년물이 4.292%다. 이어 20년물 4.542%를 거쳐 가장 긴 만기인 30년물이 4.598%에 이른다. 만기가 길어질수록 금리가 차례로 높아지는 전형적인 계단식 구조다. 돈을 오래 빌릴수록 정부가 더 많은 이자를 부담해야 한다는 채권시장의 기본 원리가 작동한 모습이다. 그러나 지난해 이맘때 같은 표에서는 초장기물 구간의 금리가 거꾸로 내려앉아 있었다. 정부 입장에서 30년을 빌리는 비용이 10년을 빌리는 비용보다 더 낮았던 것이다.

이러한 금리 역전은 일시적인 현상에 그치지 않았다. 같은 통계의 월평균 금리를 살펴보면 2023년 6월부터 올해 5월까지 서른여섯 달 연속 30년물이 10년물보다 낮았다. 격차가 가장 벌어졌던 때는 2023년 10월로 10년물이 4.325%인데 30년물은 4.069%였다. 만기를 20년 더 늘려 쓰는 대가가 마이너스(-) 0.256%포인트였다는 뜻이다. 이 같은 역전 현상은 2017년 9월에 처음 나타났다. 그 뒤 올해 7월까지 107개월 가운데 73개월 동안 금리 역전이 지속됐다. 채권시장 참여자 대부분에게 이 역전된 구조는 예외가 아닌 상수에 가까웠다. 그러다 올해 6월 30년물이 10년물을 0.264%포인트 웃돌면서 비로소 정상적인 우상향 계단으로 돌아왔다.

초장기물 금리가 낮게 억눌려 있던 배후에는 뚜렷한 매수 주체가 있었다. 한국은 2012년에 30년 만기 국고채를 처음 발행했고 2016년에는 50년 만기까지 도입했다. 채무 만기를 길게 늘려 잡으면 해마다 빚을 갚고 다시 빌리는 차환 부담이 줄어드니 정부에는 이득이었다. 문제는 만기가 이렇게 긴 초장기채를 누가 소화하느냐인데 한국에는 그것을 반드시 사야 하는 매수자가 있었다. 바로 보험사들이다.

보험사들은 가격이나 금리 유불리를 따져 매수한 것이 아니었다. 자산과 부채의 만기 격차를 줄이라는 규제 기준을 맞추기 위한 매수였다. 2000년 전후에 판매한 확정금리 저축성 보험은 계약자에게 수십 년 뒤까지 돈을 지급해야 하는 약속이고 그 약속의 무게는 만기가 길수록 커진다. 2023년부터 시행된 새 회계기준과 신지급여력제도가 자산과 부채를 함께 시가로 평가하기 시작하면서 부채는 30년 40년 뒤에 나가는데 자산이 10년에서 끝나는 회사는 금리가 조금만 움직여도 자본이 통째로 흔들리게 됐다. 이에 따라 보험사들은 만기가 가장 긴 초장기 국고채를 집중적으로 담았다. 채권 가격이 비싸든 금리가 10년물보다 낮든 무조건 담았다. 규제가 만들어낸 강제적 수요 앞에서는 가격 논리가 작동하지 않았다.

정부로서는 만기를 길게 가져갈수록 오히려 자금을 더 싸게 조달하는 기회를 누렸다. 3년 만기로 빌리면 3%대 후반을 물어야 했지만 30년 만기로 빌리면 그보다 낮은 금리로 30년간 자금을 묶어둘 수 있었다. 만기가 길수록 조달 비용이 낮아지는 시장 구조는 세계 어디에도 흔치 않았지만 한국에서는 서른여섯 달 동안 시장의 당연한 기본 전제처럼 유지됐다. 정부의 재정 계산과 국고채 발행 계획의 만기 배분 역시 이 전제 위에서 짜였다.

보험사가 들이대던 규제의 잣대가 지난해 바뀌었다. 금융위원회는 2025년 10월 보험부채 할인율 현실화 방안을 발표하면서 최종관찰만기를 올해와 내년 23년으로 동결했다. 최종관찰만기는 보험사가 부채를 평가할 때 실제 국고채 금리를 적용하는 마지막 만기를 뜻한다. 이 기준을 24년으로 늘리는 시점은 2028년이고 30년에 도달하는 시점은 2035년이다. 만기를 한꺼번에 30년까지 확대하면 보험사의 지급여력비율이 평균 19.3%포인트 급락한다는 계산이 근거로 작용했다. 보험사를 보호하기 위해 규제 적용 속도를 늦춘 결정이었으며 금융위원회는 관련 발표에 "안착을 뒷받침합니다"라는 제목을 달았다.

제도 안착의 숨통은 트였다. 대신 23년을 넘는 만기 구간은 시장 실거래 금리 없이 통계적 계량모형으로 채우게 됐다. 계량모형이 산출하는 구간을 맞추기 위해 보험사가 굳이 초장기 현물 채권을 매수할 이유는 사라졌다. 30년물과 50년물을 의무적으로 사들여야 했던 규제상의 유인이 10년 뒤로 미뤄진 셈이다.

보험사 내부의 자산 운용 사정 역시 같은 방향을 가리킨다. 20여 년 전 연 4~5% 금리로 사들였던 국고채 만기가 올해부터 대거 도래하는 가운데 일부 회사는 이미 자산 만기가 부채 만기보다 길어졌다. 이 상태에서 시장 금리가 오르면 자산 가치가 부채보다 더 큰 폭으로 하락한다. 초장기채를 사야 할 규제 유인이 사라진 자리에 추가 매수 시 손실을 보는 구조가 들어섰다.