주가 뒤의 숫자
1조 공급 계약 맺은 DS단석...영업이익 웃도는 이자
상반기 영업현금흐름 마이너스 938억원...6월 말 연결 차입금 5510억원
DS단석은 폐식용유로 바이오항공유 원료를 만들고 폐배터리에서 납을 추출한다. 이 회사는 약 1조원 규모의 원료 공급 계약을 이행하고 있지만 2026년 상반기 이자비용은 영업이익보다 많았다. DS단석 주가의 10월 8일 종가는 1만 2,780원이었다. 대형 계약과 함께 영업에서 얼마를 벌고 자금 조달에 얼마를 썼는지도 봐야 한다.
이 원료 공급 계약의 상대는 공시에 적힌 Phillips 66 International Pte. Ltd.다. DS단석은 폐식용유 등에서 불순물을 제거한 전처리 원료를 이 회사에 공급한다. 이 전처리 원료는 지속가능항공유(SAF) 제조에 쓰인다. 원료 공급 계약기간은 2024년 12월 1일부터 2027년 11월 30일까지다. 계약금액 약 1조 216억원은 3년 동안 공급할 원료의 예상 총액이다. 이 계약금액을 이미 올린 매출이나 이익으로 볼 수는 없다. 반기보고서에 기재된 2026년 상반기 공급액은 약 242억원이다.
DS단석의 연결 실적은 회복됐다. 연결 실적은 DS단석과 종속기업의 재무정보를 합치고 이들 사이의 내부거래를 제외한 실적을 말한다. 2026년 상반기 매출은 5,882억원으로 전년 상반기보다 약 25% 늘었다. 영업이익도 전년 상반기 약 77억원에서 2026년 상반기 약 107억원으로 증가했다. DS단석은 1분기에 44억원, 2분기에 63억원의 영업이익을 냈다. 다만 상반기 바이오에너지 부문은 약 17억원의 영업손실을 냈다. 연결 영업이익에는 배터리 재활용 부문의 영업이익 약 89억원과 플라스틱 재활용 부문의 영업이익 약 34억원도 포함돼 있다. 따라서 실적 회복을 모두 항공유 원료 계약의 성과로 보기는 어렵다.
문제는 금융 부담이다. 영업이익은 제품 판매 매출에서 원가와 판매·관리비를 뺀 영업 성과다. 이 영업이익에 금융손익과 기타손익, 법인세 등을 반영하면 순이익이 된다. DS단석이 상반기 장부에 반영한 이자비용은 약 111억원이었다. 이 이자비용은 영업이익 약 107억원의 1.04배다. 영업에서 이익을 내도 금융 부담을 반영하면 최종 이익은 작아질 수 있다.
장부에 반영한 이자비용과 실제로 지급한 이자는 다르다. 이자비용은 해당 기간에 발생한 비용을 기준으로 장부에 반영한다. 이자비용의 인식 시점과 현금 지급 시점에는 차이가 생길 수 있다. 현금흐름표에는 해당 기간에 실제로 지급한 현금을 이자 지급액으로 기록한다. DS단석이 상반기에 지급한 이자는 약 101억원이었다. 따라서 영업이익과 비교한 이자비용 약 111억원을 상반기에 모두 현금으로 지급했다는 뜻은 아니다.
금융원가에는 이자비용 외에 환율 변동과 금융상품 평가 등에서 발생한 손실도 포함된다. DS단석의 상반기 금융원가는 약 323억원으로 이 가운데 이자비용은 약 111억원(34.2%)이었다. 연결 주석 18에 기재된 외화환산손실은 약 39억원, 주석 11에 기재된 전환사채 관련 파생상품 평가손실은 약 22억원이다. 외화환산손익은 외화 자산과 부채를 환율에 따라 원화로 환산할 때 발생한다. 전환사채는 투자자가 정해진 조건에 따라 주식으로 전환할 수 있는 채권이다. DS단석은 2026년 5월 28일 발행한 전환사채에 부여된 권리를 사채의 부채요소와 분리해 기록했다. 이 사채에는 회사나 회사가 지정한 사람이 채권자에게 사채 일부의 매도를 요구할 수 있는 매도청구권도 부여돼 있다. 반대로 조기상환권은 채권자가 회사에 만기 전 상환을 요구할 수 있는 권리다. 연결 주석 11에 따르면 DS단석은 매도청구권을 별도의 자산으로 기록했다. 이 회사는 주식으로 전환할 수 있는 전환권과 조기상환권은 함께 별도의 부채로 기록했다. 이처럼 사채 자체와 분리해 기록한 권리가 파생상품자산과 파생상품부채다. 회사가 보유한 권리의 평가액이 상승하면 이익이 발생하고, 채권자에게 부여한 권리의 평가액이 상승하면 회사의 부채가 커져 손실이 발생한다. 회사는 결산 때마다 이 권리들의 가치를 다시 평가해 손익에 반영한다. 이 평가에 따른 손익은 현금이 오가지 않아도 장부에 반영된다.
금융수익 약 227억원에도 이자수익 외의 이익이 포함돼 있다. 연결 주석 18에 기재된 상반기 이자수익은 약 2억 2,756만원, 외화환산이익은 약 4억 5,742만원이다. 주석 11에 기재된 전환사채 관련 파생상품 평가이익은 약 79억원이다. 이처럼 다른 이익도 포함돼 있어 금융수익 전액을 이자수익으로 볼 수 없다. 금융원가에서 금융수익을 빼면 상반기 순금융비용은 약 97억원이다. 이 순금융비용은 반올림 전 금액으로 계산한 결과다. 이 계산에는 이자 외의 금융손익도 포함돼 있어 순금융비용을 이자 부담만으로 볼 수는 없다. 영업이익에서 이 순금융비용을 빼고 기타손익과 법인세까지 반영한 상반기 순이익은 6억 6,170만원에 그쳤다.
상환해야 할 차입금도 남아 있다. 2026년 6월 말 연결 기준 차입금 장부금액은 5,510억원이다. 이 중 4,379억원(79.5%)은 유동성차입금으로 분류됐다. 이 분류에는 단기차입금과 장기차입금의 유동 부분 등 유동부채로 분류한 차입금이 포함된다. 통상 보고기간 말부터 1년 안에 상환할 차입금이 여기에 해당한다. 다만 회계상 분류에는 결제를 연기할 권리 등도 영향을 준다.
유동성차입금에는 주식으로 전환할 수 있는 전환사채도 포함돼 있다. DS단석은 2026년 5월 28일 전환사채 300억원을 발행했다. 이 회사는 주식으로 전환할 권리 등은 별도로 회계처리하고 사채의 부채요소는 6월 말 장부에 약 124억원으로 기록했다. 이 부채요소의 장부금액은 발행원금 300억원과 구분해야 한다. 전환사채의 계약상 만기는 2031년 5월 28일이고 채권자는 2028년 5월 28일부터 조기상환을 청구할 수 있다. 채권자는 주식 전환은 그보다 이른 2027년 5월 28일부터 청구할 수 있다. 이 주식 전환 청구 개시일은 보고기간 말인 2026년 6월 말부터 1년 이내다.
현금 상환기한이 먼 이 사채는 왜 유동부채로 분류됐을까. 회계기준상 부채의 결제에는 현금으로 상환하는 것뿐 아니라 주식을 넘겨 부채를 없애는 것도 포함된다. 이 기준에는 예외도 있다. 전환권을 사채 부채와 분리해 자본으로 분류하면 전환조건은 사채의 유동·비유동 분류에 영향을 주지 않는다. DS단석은 주석에서 이 전환권을 파생상품부채로 처리했다고 밝혔다. 이 계약조건과 회계기준을 대조하면 유동부채 분류를 이해할 때 현금 상환 만기와 함께 1년 안에 행사할 수 있는 주식 전환권도 봐야 한다. 다만 회사가 분류 이유를 직접 설명하지는 않았다. 따라서 이 해석은 공시된 사실과 구분해야 한다. 유동성차입금 전액을 1년 안에 현금으로 상환해야 할 원금으로 볼 수는 없다.
이 전환사채는 만기 전 별도의 이자를 지급하지 않는 조건이다. 대신 회사가 만기에 원금과 함께 상환할증금을 지급한다. 발행 때 받은 돈 중 부채에 배분한 최초 장부금액은 나중에 현금으로 상환할 금액보다 작다. 회사는 이 차이를 상환기간에 걸쳐 이자비용으로 나누어 반영한다. 그만큼 부채 장부금액도 증가해 상환액에 가까워진다. 기간별 이자비용은 부채 장부금액에 이자율을 적용하는 유효이자율법으로 계산한다. 주석에도 이 방법에 따른 상각액을 금융비용에 계상한다고 적혀 있다. 따라서 중간에 현금 이자를 지급하지 않아도 장부에는 이자비용이 발생한다. 다만 상반기 전체 이자비용과 현금 이자 지급액의 차이를 이 사채의 영향만으로 설명할 수는 없다.
이익과 현금의 차이는 재고와 매출채권에서도 발생한다. 원료와 제품을 재고로 보유하려면 판매대금을 받기 전에 자금이 필요할 수 있다. 회사가 외상으로 판매하면 매출을 기록하면서 매출채권도 발생하지만 대금을 회수할 때까지 현금은 들어오지 않는다. DS단석의 연결 재고자산 잔액은 2025년 말 약 1,805억원에서 2026년 6월 말 약 2,647억원으로 842억원 증가했다.
영업현금흐름에는 이런 이익과 현금의 차이가 반영된다. 영업현금흐름은 장부상 순이익에 현금이 오가지 않은 손익과 영업자산·부채의 변동을 조정해 계산한다. 이 과정에서 재고 변동으로 차감한 금액은 약 809억원, 매출채권 변동으로 차감한 금액은 약 338억원이었다. 다만 재고 장부잔액에는 현금 거래 외에 평가 변동도 반영된다. DS단석은 상반기에 재고 평가손실 약 34억원을 환입했다. 이 환입은 앞서 낮춰 평가했던 재고 가치를 되돌리는 처리다. 재고 평가손실을 환입하면 현금이 들어오지 않아도 재고 장부금액은 증가한다. 이런 비현금 변동 때문에 재고잔액 증가액 842억원과 현금흐름 계산에서 차감한 재고 조정액 809억원은 같은 금액으로 볼 수 없다. 다른 자산·부채 변동과 이자 지급 등을 모두 반영한 상반기 영업활동현금흐름은 마이너스 938억원이었다.
그런데 현금 잔액은 증가했다. 연결 현금및현금성자산은 2025년 말 약 160억원에서 2026년 6월 말 약 493억원으로 증가했다. 상반기 재무활동에서는 약 1,606억원의 현금이 순유입됐다. 이 재무활동 순유입 약 1,606억원에서 영업활동 순유출 약 938억원과 투자활동 순유출 약 338억원을 빼면 현금 증가분은 약 329억원이다. 이 현금 증가분은 반올림 전 금액을 기준으로 계산한 결과다. 여기에 현금및현금성자산의 환율변동효과 약 4억원을 더하면 두 시점의 현금 잔액 차이인 약 333억원이 된다. 재무활동 순유입 가운데 단기차입금으로 조달한 자금도 있었다. 현금흐름표의 단기차입금 조달액에서 상환액을 뺀 금액은 약 1,432억원이다. DS단석은 영업활동에서 현금이 유출되는 동안 차입 등 재무활동으로 자금을 조달했다. 따라서 현금 잔액 증가분을 영업에서 번 돈으로 볼 수 없다.
DS단석이 5월 28일 사모 전환사채 발행으로 조달한 300억원도 아직 사용하지 않은 자금이었다. 공시상 용도는 운영자금 100억원(33.3%)과 다른 법인의 주식 등 증권 취득자금 200억원(66.7%)이다. 사용 계획은 있었지만 6월 말 실제 사용액은 두 용도 모두 0이었다. 조달액 300억원 전액은 사용하지 않은 채 보통예금으로 남아 있었다. 6월 말 현금 잔액에는 이렇게 조달한 뒤 사용하지 않은 자금도 포함돼 있다.
이 전환사채가 주식으로 전환되면 DS단석의 발행주식 수가 증가한다. 전환가액은 사채 원금을 주식 1주로 전환할 때 적용하는 금액이며 공시된 전환가액은 2만 601원이다. 채권자는 2027년 5월 28일부터 전환을 청구할 수 있다. 이 금액으로 발행원금 300억원 전액을 주식으로 전환할 경우, 300억원을 주당 2만 601원으로 나누고 1주 미만을 제외하면 신주 수는 145만 6,239주다. 신주가 발행되면 기존 주주가 보유한 주식이 전체 발행주식에서 차지하는 비중은 감소한다. 다만 전환가액 조정 조건이 있어 실제로 전환할 때의 주식 수는 달라질 수 있다.
DS단석은 상반기에 영업이익을 냈다. 그러나 이 회사의 영업활동현금흐름은 마이너스였고 6월 말 연결 장부에는 차입금이 남아 있었다. DS단석은 약 1조원 규모의 공급 계약을 이행하는 가운데 2026년 상반기 장부에 반영한 이자비용이 약 111억원으로 연결 영업이익 약 107억원보다 많았다.
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