주가 뒤의 숫자
주가 79% 내린 상아프론테크, 영업이익에 육박한 이자비용
상반기 이자비용 40.3억, 영업이익의 85%...8월 전환사채 181억 상환
상아프론테크 주가는 2021년 9월 장중 최고가 7만 8,000원에서 약 79% 하락했다. 이 회사 주식은 네이버 제공 기준으로 2026년 10월 8일 코스닥에서 1만 6,090원에 거래를 마쳤다. 상아프론테크는 배터리 전해액 누수를 막는 개스킷, 프린터 벨트, 반도체 웨이퍼 이송 장비를 생산하며 특정 성분을 선택적으로 통과시키는 분리막 소재인 멤브레인도 수소 관련 기기에 공급한다.
상아프론테크는 불소수지의 일종인 폴리테트라플루오로에틸렌(PTFE)으로 만든 얇은 지지체에 이온교환성 수지를 넣어 수소이온을 통과시키는 얇은 막인 전해질막을 생산한다. 이 전해질막은 연료전지에서 수소로 전기를 만드는 데 쓰이는 소재로, 상아프론테크는 전기로 물을 분해해 수소를 만드는 수전해 기기에도 소재를 공급하려 한다. 2026년 6월 30일 기사에서는 전날 나온 유진투자증권 보고서를 소개하면서 중국 대형 수전해 업체 대부분에 테스트용 PTFE 멤브레인을 공급하는 상아프론테크의 사업 전망을 긍정적으로 전했다.
수소 관련 소재 사업의 전망과 함께 주가를 평가할 때는 회사 전체가 거둔 이익을 기준으로 삼아야 한다. 상아프론테크는 연결 당기순이익으로 2021년 93억원, 2024년 62억원, 2025년 68억원을 기록했다. 연결 당기순이익은 영업이익에 금융손익과 기타손익, 법인세까지 반영한 전체 순이익이므로 수소 관련 소재 사업만의 성과로 볼 수는 없다.
사업보고서에 원 단위로 기재된 실적을 기준으로 계산한 2017~2025년 연결 당기순이익은 연평균 약 84.4억원이다. 10월 8일 종가와 회사가 발행한 전체 주식 수인 6월 말 발행주식수 1,598만 9,037주를 곱해 산출한 시가총액은 약 2,573억원이다. 이 시가총액은 반올림 전 연평균 연결 당기순이익의 약 30.5배에 해당한다. 고점에서 크게 하락한 주가도 과거 평균 순이익에 비춰 저평가라고 단정하기는 어렵다.
다만 과거 평균 순이익만으로는 최근 실적 개선 흐름까지 온전히 판단하기 어렵다. 올해 상반기 연결 매출은 지난해 상반기 약 855억원에서 1,043억원으로 22.1% 늘었다. 2분기 연결 영업이익도 지난해 2분기 약 15.7억원에서 35.8억원으로 증가해 두 배를 웃돌았다. 과거 평균 순이익 대비 시가총액 배수만으로는 이런 실적 개선이 앞으로 얼마나 이어질지까지 반영해 평가하기 어렵다.
실적 개선과 함께 살펴볼 부담은 차입금이다. 연결 기준 단기차입금과 유동성장기차입금, 장기차입금을 합친 금액은 2025년 말 약 1,335.6억원에서 올해 6월 말 1,344.7억원으로 약 9.1억원 늘었다. 2025년 말부터 올해 6월 말까지 부채비율은 86.9%에서 92.5%로 높아졌다. 사채권자는 전환사채로 회사에 빌려준 돈을 정해진 조건에 따라 회사 주식으로 바꿀 수 있다. 회사는 올해 5월 7일 제8회 전환사채 450억원을 새로 발행했다. 이 사채로 조달한 자금 가운데 350억원은 6월 말까지 채무상환과 운영자금에 사용됐으며, 여기에는 기존 제6회 전환사채 294억원의 상환이 포함됐다. 새 사채로 조달한 돈 일부로 기존 사채를 갚았으므로 제6회 채무가 줄어도 제8회 사채의 상환 의무는 남았다.
차입 부담은 이자비용과 영업이익을 비교해 확인할 수 있다. 상반기 연결 이자비용은 약 40.3억원으로 상반기 영업이익 약 47.4억원의 85%에 달했다. 이자비용은 현금 지급액과 일치하지는 않지만 회사가 부담한 금융비용은 영업에서 거둔 이익에 비해 작지 않았다.
전환사채도 앞서 집계한 총차입금에 포함돼 있다. 6월 말 두 회차 사채를 주식으로 전환할 경우 발행할 수 있는 주식은 약 253.5만주였으나 회사는 8월 10일 조기상환청구에 따라 제6회 사채 181억원을 취득하고 원리금 지급을 마쳤다. 이 상환 공시에 기재된 제6회 사채 잔액은 125억원이다. 전환가액은 사채를 주식 한 주로 바꾸는 기준 금액으로, 각 회차의 사채 잔액을 해당 전환가액으로 나눠 전환 시 발행할 수 있는 주식 수를 산출한다. 제6회 사채 잔액 125억원과 6월 말 제8회 사채 잔액 450억원을 각각 당시 공시된 전환가액으로 나눈 뒤, 그렇게 구한 두 회차의 주식 수를 합산하면 전환 시 발행 가능한 주식은 약 195.7만주다. 이 주식은 8월 상환까지 반영해 산출한 추가 발행 가능 물량으로, 6월 말 발행주식수의 약 12.2%에 해당한다. 이 비율은 기존 주식 수 대비 추가 발행 가능 물량의 규모를 나타내는 수치로, 주가 하락률이나 기존 주주의 지분 감소율을 뜻하지 않는다.
전환사채 부담은 주식 전환과 현금 상환 조건에 따라 달라진다. 제6회 전환가격 3만 1,327원과 제8회 전환가격 2만 8,876원은 모두 10월 8일 종가보다 높았다. 사채권자가 사채를 주식으로 바꿔 달라고 요청하는 전환청구는 제6회의 경우 2024년 5월 10일부터 가능하다. 제8회 전환청구는 2027년 5월 7일부터 가능하다. 전환 기간에 주가가 전환가격을 웃돌면 사채권자가 주식으로 전환할 유인이 커지고 실제 전환이 이뤄지면 발행주식수가 늘어난다. 새 주식이 발행되면 기존 주주는 보유 주식 수가 그대로여도 전체 주식에서 차지하는 지분율이 낮아진다.
회사는 사채가 주식으로 전환되지 않은 상태에서는 계약상 상환 시점에 현금을 마련해야 한다. 사채권자는 제6회의 경우 발행 후 3년이 지난 올해 5월부터, 제8회의 경우 2029년 5월부터 조기상환을 청구할 수 있다. 이들은 각 회차의 조기상환 가능 시점 이후 분기마다 조기상환을 청구할 수 있다. 회사 주식은 10월 8일 종가 1만 6,090원으로 두 회차의 전환가격보다 낮은 수준에서 거래를 마친 데다 제6회 사채권자는 이미 조기상환을 청구할 수 있었다.
현금 상환 부담을 판단할 때는 현금흐름과 현금 잔액의 범위도 함께 살펴야 한다. 상반기 연결 영업활동 현금흐름은 약 217억원의 순유입을 기록했고 6월 말 연결 재무제표상 현금및현금성자산, 즉 현금과 보통예금 잔액을 묶어 표시한 금액은 약 253억원이었다. 이 기말 현금 잔액에는 상반기 영업활동의 현금 유입과 투자·재무활동 등의 현금 변동이 함께 반영돼 있다. 회사가 8월에 상환한 전환사채 181억원은 6월 말 연결 현금 잔액 약 253억원의 약 71.6%에 해당한다. 이 비율은 종속회사를 포함한 과거 현금 잔액과 상환액의 규모를 비교한 수치로, 발행회사가 지급 직전에 쓸 수 있었던 현금이나 상환 후 잔액을 뜻하지 않는다. 회사는 8월 10일 자기자금 181억원으로 제6회 전환사채 일부를 상환했다.
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